方达带你解读境外上市新规（上篇）
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方达带你解读境外上市新规（上篇）
方达带你解读境外上市新规（上篇）
⏰ 剪存时间：2023-02-19 00:32:23 (UTC+8)
原创 公司组 方达律师事务所 2023-02-18 20:33 发表于 北京
2023年2月17日，中国证监会发布了备受市场关注的《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（简称“《管理试行办法》”）及5项配套监管规则适用指引（与《管理试行办法》合称“境外上市新规”） [1] ，自2023年3月31日起实施，境内企业境外上市统一备案制的新时代终于到来。
结合境外上市项目主要参与方所普遍关注的重点问题，方达团队基于实务经验对境外上市新规进行了针对性梳理和解读，以期对相关各方理解监管要求及执行境外上市项目有所帮助。
本文将分为上下两篇，上篇侧重对新规脉络及核心要求的梳理，下篇则力图从实务视角进一步解读新规对境外上市项目执行的影响。
承前启后：新规概述
本次发布的境外上市新规中，《管理试行办法》融合了中国证监会2021年12月24日公布的《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定(草案征求意见稿)》以及《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》（合称“《征求意见稿》”）中的主要内容，并进行了完善、明确和细化；而5项配套指引则以境外上市监管领域少有的细致程度对监管具体要求做出了进一步说明。此外，中国证监会也以《关于境内企业境外发行上市备案管理安排的通知》（简称“《通知》”）、《证监会有关部门负责人答记者问》（简称“答记者问”）以及《关于<境内企业境外发行证券和上市管理试行办法>的说明》等形式对社会各界普遍关注的若干重点问题进行了针对性解答。
随着上述新规的实施，证监会发布的《关于执行<到境外上市公司章程必备条款>的通知》将被废止，国务院亦决定于2023年3月31日起废止《国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》（即现行的境内企业直接境外上市规定）和《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》（即“97红筹指引”）。境外上市领域原有的“H股”、“大红筹”、“小红筹”等模式均被统一纳入新的备案管理。
可以看出，中国政府相关部门在进一步提升境外上市监管规范化、透明度和便利化水平等方面具有强烈意愿并做出了努力，对于相关项目的参与方具有积极的指导意义。同时，我们预计相关境外证券监督管理机构亦可能会出台与境外上市新规相适应的规则或披露指引，例如对于原有的H股上市公司章程相关要求的修订等。
值得注意的是，目前已发布的境外上市新规本身并未涵盖全部监管细节，我们在梳理新规的过程中发现对包括备案具体适用对象在内的若干重要事项的判断上仍然具有一定的不确定性（后文将予以具体分析），有待项目各方的实践探索以及监管部门的进一步指导和明确。如证监会答记者问中所言，境外上市监管制度改革涉及面广，具有一定的复杂性，因此在初期阶段先以试行办法发布实施。证监会下一步也将会同有关部门加强调研分析和跟踪评估，进一步完善制度安排，并适时推动将《管理试行办法》上升为行政法规，构建系统完备的境外上市监管法规制度体系。
哪些企业需要备案：
实质重于形式，用好沟通机制
中国境内企业直接或者间接到境外发行“股票、存托凭证、可转换为股票的公司债券或者其他具有股权性质的证券”或将前述证券在境外上市交易（简称“境外发行上市”），均须根据境外上市新规履行备案程序。
“境内企业直接境外发行上市”是指在境内登记设立的股份有限公司到境外发行上市。其类似现有的“H股”上市等直接上市，理解上应无歧义。
“境内企业间接境外发行上市”是指主要经营活动在境内的企业，以在境外注册的企业的名义，基于境内企业的股权、资产、收益或其他类似权益境外发行上市。自《征求意见稿》发布以来，境内企业间接境外发行上市的认定便是业界重点关注的问题，《管理暂行办法》第十五条第一款在《征求意见稿》基础上进一步明确了发行人“同时”符合下列两项情形的，认定为境内企业间接境外发行上市：
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境内企业最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或者净资产，任一指标占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过 50%；
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经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内。
但是，除上述列明的情形外，《管理暂行办法》仍然强调“境内企业间接境外发行上市”的认定应遵循 实质重于形式 的原则，并且证监会于配套的1号指引中明确要求：
“ 发行人不属于《管理试行办法》第十五条第一款规定情形，但在境外市场按照 非本国（或地区）发行人有关规定要求提交发行上市申请 ，且依规定披露的 风险因素主要和境内相关的 ，证券公司及发行人境内律师应当按照《管理试行办法》第十五条第二款规定，遵循实质重于形式的原则，对发行人是否属于备案范围进行综合论证与识别。 ”
就过往市场情况整体而言，涉及中国境内资产或业务的红筹架构公司赴境外上市的项目绝大多数均属于“按照非本国（或地区）发行人有关要求”提交上市申请，并且因其涉及中国境内业务和资产及相应监管（无论是否同时符合《管理暂行办法》第十五条第一款列明的两项情形），在其上市招股书中通常会有涉及中国境内的风险因素披露，甚至是专门的章节、显著的位置和较长的篇幅。在境外上市新规下，对于并不同时符合《管理暂行办法》第十五条第一款列明的两项情形的项目，项目各参与方需要在满足拟上市地上市规则要求的前提下，基于必要性原则，审慎考虑中国境内相关风险因素的披露。
需要注意的是，境外上市新规并未对何为“主要”和“境内相关”给予更具体的说明，并且除1号指引中列明的此类情形外是否还有其他属于证监会认为基于“实质重于形式”原则应当认定为境内企业境外间接发行上市的情形目前亦不明确。基于此，出于审慎负责的考虑，对于境外上市新规实施初期的项目而言，如果对于发行人是否属于备案范围存疑的，我们建议相关证券公司与发行人境内律师在综合论证与识别的前提下，充分利用证监会推出的备案沟通机制（见4号指引），协助发行人就其是否属于备案范围与证监会进行事前沟通。
哪些项目类型需要备案：各阶段全覆盖