简议港股上市公司私有化（上）｜创睿微律
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简议港股上市公司私有化（上）｜创睿微律
简议港股上市公司私有化（上）｜创睿微律
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内容来自于：公众号【创睿微律】
作者：中伦律师事务所邱建、陶媛园
发表时间：2020-01-22
近几年来，登陆香港资本市场者甚众。2018年，香港资本市场的新上市公司为209家，2019年为165家，而2020年至今未满一个月，已经有22家公司登陆香港联交所 [1] 。另一方面，有人星夜赴考场，也有人辞官归故里。根据wind数据统计，2019年以来，从香港退市的上市公司共30家（其中包括H股上市公司4家），其中10家公司以私有化方式退市。相比之前年度，港股上市公司私有化似有愈演愈烈之势。究其原因，或是估值低、流动性差，难以满足融资需求；或是控股方计划换地上市/资产重整上市以及资产整合需要，可能短期内不再上市；或是大股东转卖上市公司/公司觉得前景可观，不愿意与公众分享未来红利等；对于近来不少着手私有化的H股国企而言，其动因或与国企考核指标与激励目标的调整有关。
笔者拟结合相关实践，通过上下两篇对港股上市公司私有化的主要路径、主要考量因素等进行简要分析和总结，以供读者参考。
1、港股上市公司私有化实践统计
港股上市公司私有化所依据之主要规则为《公司收购、合并及股份回购守则》（“ 《收购守则》 ”） [2] 。按照《收购守则》规定以及相关港股实践来看，港股上市公司私有化的路径主要有以下三种：要约收购（Tender Offer）、协议安排（Scheme of Arrangement）及吸收合并（Merger by Absorption）。根据wind数据统计，自2016年至2020年1月份，共有36家香港上市公司完成私有化，其中以协议安排方式完成的共26家，占比72.22%；以要约收购方式完成的共8家（7家为自愿要约、1家为强制要约），占比22.22%；以吸收合并方式完成的共2家（均为H股上市公司），占比5.56%。
图1 港股私有化路径统计
2、港股上市公司私有化路径分析
尽管有上文之数据分析，具体选择何种私有化路径，需有关方综合考虑相关香港法规/证券交易规则、上市公司注册地法律要求、上市公司股权结构、各相关方商业需求等多项因素。笔者将在下文结合有关法规和案例，对上述三类私有化路径进行简要分析、讨论。
（一） 私有化路径一：要约收购
要约收购是香港上市公司私有化的一种常见方式。根据《收购守则》的相关规定，要约收购“包括以任何形式进行的收购及合并交易，并包括在商业效应上类似收购及合并的协议安排、部分要约及由母公司就附属公司股份作出的要约，以及（如适用）透过全面要约进行的股份回购”。而以私有化为目的的“要约收购”，一般系指要约人向上市公司之有关股东提出股份收购要约，并在满足私有化条件时完成该等收购，继而向联交所申请撤销股份上市地位（如无特别说明，下文所提及的“要约收购”均指为私有化目的所做之要约收购）。根据《收购守则》的相关规定，要约收购可分为两类：自愿要约（Voluntary offer）和强制要约（Mandatory offer）。
1. 自愿要约
虽然《收购守则》未对“自愿要约”明确界定，我们理解“自愿要约”应指要约方自愿发起、而非因任何法律/《收购守则》之规定强制进行的要约。自愿要约可以根据要约人的商业需求设置若干条件，在交易架构方面具备一定灵活性，但是，根据《收购守则》规则2.2 的相关规定，若通过自愿要约方式实现香港上市公司私有化，批准取消上市地位的决议必须符合以下三项条件：(a) 在适当召开的无利害关系股份的持有人的会议上，获得亲自或委派代表出席的股东就该等无利害关系股份 [3] 的投票权的至少75%的票数投票批准；(b) 投票反对决议的票数不得超过所有无利害关系股份的投票权的10%；及(c) 有关要约人行使及有权行使其强制取得证券的权利（Compulsory acquisition）。
就上述条件而言：
(1) 其(a)项及(b)项在计算投票情况时，排除了要约方及其一致行动人的投票，仅考虑独立股东的意愿，且其从正反两个方面对于须满足的投票结果进行了限定。因此，获得独立股东的支持对于是否能够完成私有化交易而言至关重要；
(2) 对于条件(c)而言，鉴于“强制取得证券的权利”行使后，要约人将有权强制购买剩余独立股东所持有的上市股东股份（而无论其是否同意出售），该权利并不必然为上市公司注册地法律所支持。因此，《收购守则》允许要约方在一定情况下申请豁免条件(c)。例如，在上市公司系根据《中华人民共和国公司法》（“ 中国《公司法》 ”）设立的股份公司时，因中国《公司法》并未赋予要约人强制取得证券的权利，要约人可向证监会申请免于遵守条件(c)。但是，该项豁免能否得到证监会的批准又将受制于若干条件，特别包括以下条件：批准取消上市地位的决议须受制于要约人获得90%无利害关系股份的有效接纳。实践中，在山东罗欣药业集团股份有限公司（“ 罗欣药业 ”，08058.HK）通过自愿要约完成私有化的案例中，证监会即豁免罗欣药业遵守该条件(c)，罗欣药业后续顺利实现退市（具体流程如下图所示）。